今年以來，國際油價增長了55%，在年底大宗商品回報率排行榜中名列前茅。布倫特原油指數(shù)勢創(chuàng)1990年代末以來最大漲幅。

然而，不同尋常的是，基金經(jīng)理今年一直都是石油期貨的凈賣家。不過，這并不代表基金經(jīng)理看空原油，年內(nèi)大部分時間里，諸如原油價格趨勢、動量和利差等常用的量化指標(biāo)都傾向于看漲。

另一方面，美元大幅升值，石油市場波動性反復(fù)升高，導(dǎo)致資產(chǎn)管理公司減少石油期貨持有量以抵消貨幣影響和波動性風(fēng)險。

今年ICE布倫特期貨的大買家是一群鮮為人知的“其他交易商”(Other Reportrables)，即其他交易者或需要對沖風(fēng)險的大部分投資者。

這類交易員在油市異軍突起，其交易行為與受動量驅(qū)動的資產(chǎn)管理機構(gòu)截然不同。在過去52周內(nèi)“其他交易商”大舉購買了25萬份原油合約，除了接手來自掉期交易與套利交易中的拋售之外，還有托管資金清算的拋售。

在Nymex WTI合約中，商業(yè)交易商的買入平倉交易主導(dǎo)了市場，而基金經(jīng)理與“其他交易商”均為美國基準(zhǔn)原油的凈賣家。

商業(yè)交易商是2021年Nymex WTI合約的大買家。在新冠疫情爆發(fā)初期，受各國實施的疫情封鎖措施和歐佩克爭奪市場份額的影響，原油倉儲空間告急導(dǎo)致價格暴跌。

當(dāng)時，油市進入“期貨溢價”，價差達(dá)到了歷史水平，這為原油倉儲空間充足的交易商和物流大亨創(chuàng)造了超額利潤。從本質(zhì)上講，考慮到賣出期貨合約的能力，有充足的實物原油儲存空間可以使投資者獲得極具吸引力且風(fēng)險較小的收益。

在疫情危機之初，原油倉儲空間很快就耗盡了，在高峰期幾乎達(dá)到了最大容量。關(guān)鍵是大量期貨合約被拋售以對沖原油倉儲成本，而這種對沖壓力無疑助長了拋售行為。但該情況在2021年發(fā)生了迅速的轉(zhuǎn)變，隨著全球經(jīng)濟重新開放以及原油供應(yīng)因OPEC+減產(chǎn)政策而收緊，原油庫存大幅下降。

由圖3可見，兩個基準(zhǔn)原油的遠(yuǎn)期曲線從2020年歷史性的“正價差”轉(zhuǎn)變?yōu)?021年強勢的“逆價差”。因此商業(yè)交易員大部分時間都在期貨市場上拋售庫存并解除“空頭”對沖倉位。正如圖4所示，CFTC對Nymex WTI的商業(yè)“空頭”頭寸隨著庫存減少而減少。

此外，由于原油市場今年大部分時間里的收益率較極具吸引力，從深度“正價差”到較為陡峭的“逆價差”的轉(zhuǎn)變也極大地改善石油和大宗商品指數(shù)投資者的投資意愿。

今年迄今，WTI指數(shù)同比上漲55%，現(xiàn)貨價格上漲約占收益的46%，展期收益率增加了9%左右。數(shù)據(jù)顯示，展期收益為商品期貨市場重要的收益來源，其長期影響不容小覷。

展望未來，石油市場正以強勁的勢頭進入2022年。由于美元走強和市場波動加劇，在持續(xù)的凈賣出后，基金經(jīng)理們或?qū)⒂凶銐虻馁Y金來購買石油期貨。

預(yù)計這兩個因素將在來年對石油市場發(fā)揮巨大作用，其中任何因素的逆轉(zhuǎn)都有可能吸引基金經(jīng)理看多原油。此外，對通脹的擔(dān)憂是今年大宗商品指數(shù)流動性復(fù)蘇的關(guān)鍵驅(qū)動因素，預(yù)計這種趨勢將持續(xù)到2022年及以后。