一個(gè)多月前，高盛披著該行向來(lái)的“多頭外衣”，預(yù)測(cè)油價(jià)可能在2024年達(dá)到107美元/桶，理由是市場(chǎng)在第三季度和第四季度將面臨200萬(wàn)桶/日的赤字，而且這一數(shù)字最終將增長(zhǎng)到300萬(wàn)桶/日，而這還是在10月7日以哈戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)之前。

然而，快進(jìn)到今天，一個(gè)謎團(tuán)出現(xiàn)了：高盛和許多其他公司根據(jù)實(shí)時(shí)供需模型預(yù)測(cè)的供應(yīng)赤字卻不見(jiàn)了蹤影。因此，高盛策略師布魯斯(Callum Bruce)在該行最新的原油相關(guān)報(bào)告中提到了這個(gè)謎團(tuán)。

他提醒讀者，在中東沖突使地緣政治風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)回歸原油市場(chǎng)之前，布倫特原油價(jià)格已從9月下旬開(kāi)始下跌超過(guò)10美元/桶。為什么會(huì)這樣?至少在一定程度上是因?yàn)楦呤⒌母哳l全球庫(kù)存跟蹤器“過(guò)去五周沒(méi)有顯示出該行和大多數(shù)預(yù)測(cè)者所預(yù)期的大量庫(kù)存減少”。

具體而言，截至10月21日，高盛通過(guò)衛(wèi)星數(shù)據(jù)、船舶跟蹤和高頻成品油庫(kù)存數(shù)據(jù)對(duì)陸地和海上原油進(jìn)行的高頻跟蹤顯示，過(guò)去四周內(nèi)的原油庫(kù)存增加了80萬(wàn)桶/日(以14天平均為基準(zhǔn))，而該行原先預(yù)計(jì)9月/10月分別減少180-110萬(wàn)桶/日。

是什么原因造成了這種分歧，油市的根本趨勢(shì)是否仍然是供不應(yīng)求?

布魯斯提出的一種可能性是，這種差異反映出高盛沒(méi)有觀察到大量的成品油抽取，而這些抽取隨后會(huì)出現(xiàn)在滯后的月度數(shù)據(jù)中，“因?yàn)槲覀兏櫾蛶?kù)存的能力比跟蹤成品油庫(kù)存的能力更強(qiáng)”。但實(shí)際上，近期煉油利潤(rùn)和成品油實(shí)物指標(biāo)的崩潰表明情況并非如此。這符合高盛之前的預(yù)期，即“超正常利潤(rùn)”可能會(huì)激勵(lì)邊際煉油廠提高利用率，大幅削減原油庫(kù)存，最終使成品油市場(chǎng)供過(guò)于求，并在此過(guò)程中使煉油利潤(rùn)正?；?。

那么，如果不是因?yàn)檫@個(gè)原因，又會(huì)是什么原因?qū)е铝诉@種分歧呢?

下圖顯示，海上石油(包括原油和成品油)在過(guò)去5周完全解釋了高盛高頻庫(kù)存跟蹤器觀察到的4000萬(wàn)桶新增庫(kù)存，原油和成品油分別貢獻(xiàn)了3000萬(wàn)桶和2000萬(wàn)桶，同時(shí)，該行的庫(kù)存跟蹤器在同一時(shí)期的實(shí)際庫(kù)存量為減少1000萬(wàn)桶。庫(kù)存增加集中在9月下半月，自那以后整體庫(kù)存略有下降。

在確定了庫(kù)存增加的源頭之后，這有點(diǎn)令人費(fèi)解，因?yàn)榫驮趲滋烨?，Vortexa公司分別報(bào)告稱，截至10月20日，全球海上庫(kù)存原油數(shù)量降至6354萬(wàn)桶，這是自2020年3月以來(lái)的最低水平，比10月13日的7131萬(wàn)桶下降了11%。高盛繼續(xù)警告說(shuō)，其庫(kù)存跟蹤器以及該行最新的經(jīng)合組織商業(yè)庫(kù)存預(yù)測(cè)目前比10月底的27.77億桶余額預(yù)測(cè)高出2700萬(wàn)桶，“表明存在供應(yīng)缺口緩解的風(fēng)險(xiǎn)”。即便如此，該行的大宗商品策略師仍然預(yù)測(cè)2023年第四季度和2024年分別出現(xiàn)110萬(wàn)桶/日和80萬(wàn)桶/日的赤字，并認(rèn)為油市的基本趨勢(shì)仍然是供應(yīng)不足，原因有二。

首先，高頻庫(kù)存數(shù)據(jù)具有噪聲和均值回復(fù)性。高頻跟蹤數(shù)據(jù)與月度結(jié)余所隱含的赤字之間的差異或delta標(biāo)準(zhǔn)偏差為120萬(wàn)桶/日，任何偏差通常在6周后消失。此外，如上所述，“海上石油估算值”是導(dǎo)致最近出現(xiàn)分歧的原因，它的噪音特別大，而且很容易被修正。事實(shí)上，庫(kù)存跟蹤器中的“海上石油”部分的波動(dòng)性大約是其他部分的兩倍。事實(shí)上，如果假定未來(lái)兩周庫(kù)存水平持平，高盛的高頻庫(kù)存估計(jì)值將基本趨同于10月份110萬(wàn)桶/日的赤字預(yù)測(cè)值，屆時(shí)海上石油的跳升將從樣本中消失。

其次，歷來(lái)遵守規(guī)定的歐佩克成員國(guó)出口量增加對(duì)海上庫(kù)存的上漲貢獻(xiàn)很大，這表明價(jià)格疲軟既不是需求持續(xù)下降造成的，也不是非歐佩克供應(yīng)持續(xù)增加造成的，因此很可能是暫時(shí)的。具體而言，盡管生產(chǎn)配額未變，但4月份宣布自愿減產(chǎn)的歐佩克國(guó)家的石油出口量在過(guò)去一個(gè)月增加了約80萬(wàn)桶/日，比8月份的水平高出約120萬(wàn)桶/日。目前，高盛的庫(kù)存跟蹤數(shù)據(jù)與赤字預(yù)測(cè)之間存在約200萬(wàn)桶/日的差異，其中一半以上是由于出口增加所致。沙特、阿聯(lián)酋和伊拉克的海上石油增加尤其明顯。

現(xiàn)在，由于歐佩克核心國(guó)家對(duì)產(chǎn)量進(jìn)行了嚴(yán)格管理，高盛預(yù)計(jì)這些國(guó)家的出口流量將趨于正常。雖然由于數(shù)據(jù)限制，高盛無(wú)法排除近期產(chǎn)量超出生產(chǎn)目標(biāo)的實(shí)際增長(zhǎng)，但一種可能性是，當(dāng)9月下旬油價(jià)超過(guò)基于庫(kù)存的公允價(jià)值時(shí)，一些歐佩克國(guó)家進(jìn)行了“國(guó)內(nèi)去庫(kù)存化”。相反，在8月和9月上半月油價(jià)較低時(shí)，歐佩克核心出口流量相當(dāng)?shù)停@與機(jī)會(huì)性補(bǔ)貨是一致的。更廣泛地說(shuō)，即期原油價(jià)差(滯后1個(gè)月)與全球海上石油變化之間的正相關(guān)關(guān)系表明，出口流量對(duì)價(jià)格激勵(lì)做出了積極反應(yīng)。

總之，高盛通過(guò)以下結(jié)論解開(kāi)了油市赤字突然消失之謎：1)高頻庫(kù)存數(shù)據(jù)的波動(dòng)性;2)近期庫(kù)存的構(gòu)成;3)該行對(duì)供需基本面的廣泛分析使其相信，潛在的石油市場(chǎng)趨勢(shì)很可能仍然是短缺。

雖然高盛的大宗商品團(tuán)隊(duì)表示將繼續(xù)密切關(guān)注高頻庫(kù)存和出口數(shù)據(jù)，但它堅(jiān)持對(duì)布倫特原油持“建設(shè)性”看法，同時(shí)認(rèn)為油價(jià)將有區(qū)間波動(dòng)，即預(yù)測(cè)“到明年到6月，布倫特原油將升至100美元/桶，油價(jià)可能保持在80-105美元/桶的區(qū)間”。